全球最新:管濤:人民幣匯率波動是否值得擔心及未來走勢如何?

來源:Wind萬得

目前人民幣匯率波動對企業(yè)匯兌損益、金融市場穩(wěn)定及國內(nèi)物價穩(wěn)定有產(chǎn)生什么影響嗎?未來人民幣匯率走勢如何?在CMF宏觀經(jīng)濟熱點問題研討會——“人民幣匯率:疫情以來的大國匯率”主題會議中,中銀證券全球首席經(jīng)濟學家管濤帶來相關主題分享,以下是嘉賓部分觀點,掃碼即可回看全部會議內(nèi)容!


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01

人民幣匯率調(diào)整對企業(yè)和外匯市場有何影響?

我們對人民幣匯率波動是否值得擔心?我覺得有幾個維度,?一是從微觀層面,關心匯率漲跌對企業(yè)匯兌損益的影響;二是從宏觀層面關注對金融市場穩(wěn)定和國內(nèi)物價穩(wěn)定的影響。

不久前國際貨幣基金組織在秋季全球金融穩(wěn)定的報告里說,要保持匯率彈性,適應各國貨幣政策的差異。但也提示如果匯率變化影響了央行貨幣政策傳導或者產(chǎn)生了更加廣泛的金融穩(wěn)定的風險可以使用外匯干預措施。在匯率靈活的情況下,通常貨幣政策對匯率波動善意的忽略,但是當匯率波動無論是升值還是貶值過度或異常波動影響金融穩(wěn)定和物價穩(wěn)定時,央行貨幣政策要做出反應。之前我參加人大的活動也提出過類似的觀點,這時候實施外匯干預不是單純穩(wěn)定匯率,而是實現(xiàn)央行貨幣政策的目標,金融穩(wěn)定、物價穩(wěn)定。

微觀層面看,匯率這一波調(diào)整肯定是利好外匯收入和資產(chǎn)的,利空外匯支出和負債的。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)統(tǒng)計,今年上半年人民幣匯率下跌5%,匯兌收益和損失軋差以后,上市公司剔除財務數(shù)據(jù)異常的公司,凈匯兌收益307億,去年同期人民幣漲了1%,但是是凈匯兌損失33億。從這個意義上來講,肯定是人民幣調(diào)整有賺有賠,不可能讓所有的企業(yè)都不賠,但總體上是賺得多賠得少,甚至從公司個數(shù)來講有60%的上市公司上半年預喜有匯兌收益。從這個意義上來講,我不太理解為什么股票市場把人民幣匯率的調(diào)整視作利空。

圖片來源:海洛創(chuàng)意

第二對金融穩(wěn)定的影響,首先關注對外匯市場的影響,有沒有在人民幣匯率波動過程中,造成外匯市場像2015年、2016年匯改時出現(xiàn)貶值。類似的情形在2018年經(jīng)歷過,盡管那次調(diào)整的幅度沒有這一次大,但在短期內(nèi)調(diào)整的級別也是類似的。2018年從4月初到10月底,7個月的時間人民幣跌了10%,這個過程中外匯市場結(jié)售匯仍然是順逆差交替出現(xiàn),但總體是順差。什么是匯率市場化,正常的外匯市場一定是升值的時候買外匯得多賣外匯的少,貶值的時候賣外匯得多買外匯得少,低買高賣。在2018年調(diào)整過程中確確實實收匯結(jié)匯率比升值期間是跳升的,付匯購匯率是下降的,所以,當時外匯市場并沒有再次出現(xiàn)貶值恐慌。

今年我們看到的情況從3月初人民幣沖高回落,9月份人民幣跌破整數(shù)關口,10月份還在延續(xù)調(diào)整,但我們沒有10月份的數(shù)據(jù)。9月份的數(shù)據(jù)我們看到目前為止和2018年的表現(xiàn)如出一轍。3-9月份,銀行凈遠期含期權的結(jié)售匯,只有5月份和9月份出現(xiàn)了40億和49億美元的少量逆差,其他月份都是順差,而這7個月累計順差575億美元,仍然是外匯供求平衡略有盈余。市場結(jié)售匯意愿的變化,同樣看到收匯結(jié)匯率比升值區(qū)間均值上升,付匯購匯率是下降的,所以是逢高結(jié)匯的特征基本成立。

我們也接觸了一些外貿(mào)企業(yè),很多企業(yè)講今年匯率上賺了10%以上,甚至已經(jīng)超過主業(yè)的收益。所以很多企業(yè),剛才王院長說的就是逢高結(jié)匯。企業(yè)是做具體經(jīng)營的,不是做金融投機的,他們是立足于主業(yè)。實際上由于匯率有漲有跌的雙向波動,越來越教育企業(yè)不能隨意的賭單邊的人民幣升、貶值。從數(shù)據(jù)得出的基本判斷,到目前為止人民幣匯率快速調(diào)整沒有影響外匯市場的供求平衡,也沒有在外匯市場引發(fā)貶值恐慌。

02

外匯市場是否傳導影響國內(nèi)股市、物價?

外匯市場波動對其他市場的影響,剛才我們講了股票是非常關注外匯市場的行情,我們確確實實注意到今年發(fā)生了股市匯市同向調(diào)整的情況。2015年8.11匯改前后發(fā)生過股匯共振,但當時是一個市場的恐慌向另外一個市場傳染,但當前本身外匯市場沒有恐慌,也沒有受到其他市場恐慌情緒的影響,外匯市場沒有恐慌情緒。而且具體研究匯市對股市的傳導渠道,國際貿(mào)易渠道、資產(chǎn)負債表渠道、資本流動渠道和貨幣供給渠道,前兩個渠道是結(jié)構性影響有賺有賠,后兩個渠道是系統(tǒng)性影響,通過影響資本流動和貨幣政策等等系統(tǒng)性影響。從上市公司的匯兌損益情況看,總體上是凈匯兌收益。

為什么在2015年8.11匯改人民幣意外貶值,引發(fā)了市場恐慌?剛才徐高總也提到了,當時是因為有二十多年的人民幣單邊行情,民間積累了巨額的對外凈負債,所以貶值在貿(mào)易渠道有改善作用。但是在金融渠道由于境外凈負債產(chǎn)生了負作用,當時因為對外凈負債比較多。但是經(jīng)歷了2015年、2016年兩年集中調(diào)整后,現(xiàn)在民間對外凈負債大幅減少,到今年6月底的時候,民間對外凈負債比2015年6月底減少了1.21萬億美元,占GDP比重下降了15個百分點。而且在這樣的情況下,市場對于匯率的波動容忍度、適應性大大提高。特別有意思的情況,二季度民間對外凈負債環(huán)比減少2642億美元,其中人民幣匯率波動產(chǎn)生的負估值效應貢獻了103%,境外持有的人民幣資產(chǎn),股票債券、存款貸款,人民幣升值的時候折美元多了,但人民幣在二季度貶值5.4,折合美元少了。

對于外資很多人擔心外資流出的時候,人民幣貶值可能會形成資本外流、人民幣貶值的惡性循環(huán),但實際上這是極大的誤解。因為對外資來講擔心的不是匯率的漲跌,而是匯率僵化導致的資本外匯管制產(chǎn)生的不可交易的風險。所以,反而匯率彈性增加有助于減輕對行政手段的依賴,有助于提高貨幣政策的自主性,有助于提振境內(nèi)外投資者的信心。

圖片來源:海洛創(chuàng)意

我們還關心人民幣貶值有沒有造成輸入型通脹壓力。這是當前日本和歐洲擔心的問題,但是從中國實際的情況看,我們看到今年以來,PPI整體單邊下行,CPI雖然從4月份開始持續(xù)高于2%,但到目前為止也沒有突破3%,特別是核心CPI一直在1%左右。從8月份開始CPI和PPI增速重新倒掛,中國不存在大的通脹的壓力。這個既保證了國內(nèi)的基本民生,也增強了國內(nèi)貨幣政策的自主空間。而且從實證分析研究結(jié)果顯示,人民幣名義有效匯率的變化對PPI有些微影響,對CPI沒有影響,可以忽略不計,中國的CPI更多受到供需缺口、市場流動性和大宗商品價格影響比較大。

03

未來人民幣匯率走勢如何?

今年我一直給大家講一個概念,美聯(lián)儲緊縮對中國的溢出影響,從人民幣角度來講有四個場景或四個階段。中國在今年前兩個月的時候是度過了第一個階段(場景),美聯(lián)儲溫和有序的緊縮縮減購債,中美利差收斂,中國外資流入減緩,人民幣繼續(xù)升值,只是升值放慢。但是4月中旬,我們提示隨著美聯(lián)儲3月啟動加息,而且開始醞釀縮表,會引發(fā)美國經(jīng)濟動蕩,導致中國出現(xiàn)階段性資本外流,進入人民幣有漲有跌、雙向波動的階段。這一波人民幣匯率調(diào)整主要從4月底開始,4-5月份一波人民幣快速調(diào)整,8月中旬以來人民幣又一波調(diào)整,這兩波調(diào)整讓人民幣從6.3到了整數(shù)位以下。未來還有第三個場景或第四個場景,我們認為明年大概會有三個場景,人民幣匯率會面臨三個場景,就是我們繼續(xù)有可能處于第二個場景或階段,美聯(lián)儲繼續(xù)緊縮的情況下,人民幣仍然承壓,這是給定其他因素不變情況下人民幣繼續(xù)承壓。這是第二個階段。

但是也有可能,由于美聯(lián)儲緊縮過度刺破資產(chǎn)泡沫,引發(fā)經(jīng)濟衰退,我們就進入第三個場景(階段),這時候由于全球衰退風險上升。最近的國際貨幣基金組織紛紛下調(diào)了明年經(jīng)濟增長預測值,世界銀行已經(jīng)把明年全球經(jīng)濟增長預測值下調(diào)到1.9??紤]到這一次疫后經(jīng)濟復蘇外需恢復快于內(nèi)需,這是中國疫后經(jīng)濟恢復的重要特點,如果外需拐點出現(xiàn),肯定會對中國穩(wěn)增長帶來更大的挑戰(zhàn),有可能讓人民幣承受更大的壓力。明年還有第四個場景(階段),如果發(fā)生了第三個情景,美聯(lián)儲大概率會重回貨幣寬松,這時候如果中國能夠繼續(xù)保持經(jīng)濟復蘇在全球的領先地位,就可能重現(xiàn)2009-2013年的情形,資本回流,人民幣重新走強。

我個人認為人民幣匯率明年是漲是跌,不取決于美元強弱,也不取決于中美利差,取決于中國經(jīng)濟基本面,經(jīng)濟穩(wěn)金融穩(wěn),經(jīng)濟強貨幣強。所以,對中國來講更加高效統(tǒng)籌經(jīng)濟發(fā)展,抓緊落實一攬子穩(wěn)增長政策措施,鞏固經(jīng)濟恢復的基礎,增強經(jīng)濟發(fā)展的后勁。鑒于明年內(nèi)部外部都有很多不確定、不穩(wěn)定的因素,無論是市場主體還是政府部門,都應該在加強經(jīng)濟形勢和跨境資本流動監(jiān)測預警基礎上,做好情景分析壓力測試,擬定應對預案,有備無患。

標簽: 人民幣匯率 外匯市場 貨幣政策

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